在上周发生流动性紧缩的前几个月,中国短期贷款成本迅速上涨,全球市场暗潮汹涌,大多数金融机构已下调对中国经济的增长预期。6月中旬,世界银行将2013年中国经济增长预期从8.4%调整为7.7%。过去两年,由于各季数据显示信贷超过预期,而经济增长却不尽人意,汇丰银行、瑞士信贷和高盛集团等金融机构已多次下调中国经济增长的预测值。目前,多家银行预测中国的正常增长率为7%左右。

然而,银行界仍有可能高估这一数值。中国经济转型迎来了一个拐点,由出口投资拉动经济增长向家庭消费拉动经济增长的拐点;经济增长预期低估了这个拐点产生的影响。

迈克尔•佩蒂斯
迈克尔•佩蒂斯(Michael Pettis)是一位中国经济问题专家,现任北京大学光华管理学院金融学教授,专业为中国金融市场。
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近期发生的流动性紧缩及其诱因说明中国经济在未来将面临一定困难。过去两年,尤其是2013年,在境外设立子公司的内地企业从国外借贷,通过伪造进口贸易发票将资金伪装成出口收入汇入国内,再以人民币形式放贷,牟取利益。中国通过出口和国外投资赚取的美元超过进口和对外投资花费,为了让人民币保值,中国人民银行(央行)不得不从国内市场借债,以购入过量的美元资本。但是,因其借贷成本高于美国国债的投资收益,央行美元储备越多损失则越大。大企业将资金带入内地,央行也被迫购入这笔金额,从而扩大了国内货币供应和信贷投放量。

然而今年5月,中国当局开始打击贸易发票造假行为,出口收入应声而降。中国外汇流入量近乎枯竭,伴随信贷迅速增长的流动资金也趋于干涸。信贷迅速膨胀,货币供应量缓慢增长,导致银行间市场流动性极度紧张,这可能是造成上周流动性紧缩、本周市场震荡的原因所在。

在此过程中,令人惊讶的是中国政府决心揭穿这场流动性紧张的真实面目。即使经济增长放缓,银行期盼政府像往常一样拧开资金龙头,但北京决策者们面对减少投资和债务依赖、实现经济再平衡的艰苦任务,并没有退缩。胡锦涛执政时期,每当经济稍有放缓,便会立即放宽信贷;但习近平主席似乎决心已定,誓把调整进行到底。

从上周的流动性恐慌事件中可以得到两个重要讯息。首先,央行与北京领导层似乎下定决定,彻底查清信贷扩张的真实情况——即使此举势必影响经济增速,对银行产生压力。包括央行本身在内,6月20日货币市场的冻结程度让人惊讶;但在未来几年,随着北京控制失控的信贷市场的力度加大,货币市场将会遭遇更多波折。

第二,金融体系和所有借款方——包括房地产开发商、资本密集型制造商以及地方和市政府——太过沉迷于快速信贷扩张,因此控制信贷绝非易事。限制信贷增长将为金融体系造成重大压力,借款方将很难延期归还贷款,也没有其他方式偿还债务。制约信贷增长也意味着中国在未来十年的经济活动将显著减弱。

上周的流动性风波说明北京正在打一场攻坚战。世界其他国家应了解其中的利害关系,并适应中国在向可持续增长模式过渡时遇到的波折。随着中国决策者继续调整经济结构,减少对资本集中、利润薄弱的大规模投资项目的依赖,美国、欧洲和日本必须执行减轻贸易压力的政策。任何其他的不利贸易因素都将进一步危及中国经济的稳定性;更何况当前贸易顺差减少,外商投资降温已使中国央行减缓货币扩张。贸易战必将摧毁北京的经济再平衡,并会对全球市场产生潜在的重大影响。

无论接下来事态如何发展,我们可以完全忽视有关中国经济未来几年保持7%左右增长率的普遍预期。除贸易投资外,仅消费拉动的经济增长每年会为中国GDP贡献3至4个百分点。但是,目前尚不清楚如果投资增长水平大幅回落,消费是否可以持续表现良好。如果北京能成功解决投资增长下降后的就业问题,也许就能维持目前的消费增长水平。但是,这个问题相当棘手。中国经济的光辉岁月似乎已一去不复返;如今,北京必须应对过去十几年积累的债务危机,这是一条披荆斩棘之路。

本文最初发表于《外交政策》